文/商道纵横研究员 黄取情
今年七月，香港交易及结算所（港交所）发布了检讨《环境、社会及管治报告指引》（以下简称《指引》）的咨询文件，值得引起大家关注的一个建议是“修订《上市规则》，要求发行人在年报或环境、社会及管治报告中列明其有否在相关财政年度遵守《指引》所载“不遵守就解释”的条文”。那么其中所谓的“不遵守就解释”究竟是什么意思呢？
定义及来源
“不遵守就解释”一词源自“Comply or Explain”，意思是发行人需完全遵守其所适用的条例，若部分条例未被遵守，发行人则需对此给出详细的解释。这个概念首次出现在1992年英国凯德伯瑞委员会（Cadbury Committee UK）针对在英上市公司的董事会公司治理准则中，旨在达到既能有章可循又能根据公司的实际情况对遵守条例这件事给予一定弹性空间的效果。之后这个概念被欧洲和英联邦国家与证券交易相关的机构、董事会联合会或政府部门陆续采纳。
回到港交所对现行《指引》提出的建议上来，建议的根本目的是推动在港上市公司环境、社会和治理报告整体披露水平的提升。但由于公司在经营规模、行业特征和公司管理经验等方面存在差异，并非所有发行人都能在同一时期内达到相同的披露水平。一些发行人在实际报告环境、社会及管治表现的过程中可能会出现偏离条例的情况，比如公司在某个环境相关的指标上有零散的数据，而之前从未对这些数据进行收集与整理；若要公司对这个指标进行披露，可能需要公司招聘专业人才或对已有人员进行培训，毫无疑问这是一个耗时又费钱的过程。对资金雄厚且管理体系比较完善的大公司来说，应对这种情况或许不是难事。而对财务状况相对紧张或管理经验并不丰富的中小型公司来说，除了成本以外，能否在一个财年内解决上述问题也是交易所需要考虑的。正是因为这个原因，港交所建议在现行《指引》中加入“不遵守就解释”原则。
“不遵守就解释”是不是等同于违规？
很多人看到“不遵守就解释”中“不遵守”这三个字可能会下意识地认为这是违规行为，或者认为这其实是交易所不希望看到的。但正如上文所说，港交所考虑到发行人在报告其在环境、社会及管治的表现时可能会遇到问题使其无法完全遵守《指引》中的条例，因此加入了“不遵守就解释”原则，由此可见港交所是希望发行人从自身情况出发，在正确恰当的时机使用这个元素的。
从报告的意义这个角度来看，遵守《指引》中的条例，按规章披露信息，是为了促进公司与投资者及利益相关方的沟通，使他们了解公司在环境、社会及管治方面的表现，为其投资行为提供指导和依据。“不遵守就解释”同样能达到这个目的，前提是公司应在全面地评估自身在环境、社会及治理方面的影响之后，再和《指引》中的条例进行对标，判断究竟是遵守条例，披露所有要求披露的层面，还是选择“不遵守就解释”，只披露适用于自身的层面和指标或者根据自己的实际能力对某些层面或指标进行一定程度的披露，并给出详细的解释。
可能出现的问题
加入“不遵守就解释”后的《指引》在操作上可能会出现两个问题。第一个问题在前文中有提到，即对“不遵守就解释”中“不遵守”这个否定词组的解读。
对这个概念不太了解的人群很容易认为它是负面字眼，甚至将它等同于不合规。
为了避免投资人和利益相关方产生这样的误解，相应的培训和传播活动也应在新修订《指引》生效后展开。
另一个担心是公司把“不遵守就解释”当成是自己披露不达标的开脱方式，虽然发行人对未能遵守的条例作出相应的解释，但解释内容的质量可能偏低、可信度值得考究。避免上述问题出现的关键在于投资者、股东及其他利益相关方，他们对公司的解释买不买账。若投资者能从投资行为中支持解释详细、披露认真且在环境、社会及管治方面表现不错或明显呈现改善趋势的公司，则能达到以良币驱逐劣币的效果，推动整体披露水平及报告内容个性化的提升。
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